【推荐】5月11日晨会聚焦催收公司晨会

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【电子】存储：他山为鉴，上行周期弹性极佳

【传媒&互联网】出版业绩稳中向上，教育数字化+IP版权驱动行业价值重估

【建材&新材料】工业气体行业深度报告：长坡厚雪优质赛道，国产替代大有可为

【建材&新材料】22年年报&23Q1季报总结：建材曙光已现；新材料景气分化

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【宏观】中国出口回到外需主导逻辑——2023年4月进出口数据点评

【固收】债券托管口径的“异”与“同”

【食品饮料-宝立食品(603170)】复调需求持续回暖，轻烹业务保持高增

【电子-华海清科(688120)】业绩超预期，CMP优势+边际拓展成长性显著

【计算机-东方电子(000682)】与华为签署合作协议，加快推进数字化转型

【计算机-麒麟信安(688152)】操作系统增速亮眼，股权激励彰显高增信心

【有色-中国稀土(000831)】稀土价格快速下跌影响公司一季度业绩

【有色- 北方稀土(600111)】稀土价格下行致公司业绩短期承压，长期向好趋势不改

【建材&新材料-科顺股份(300737)】全年业绩承压，单季毛利率环比持续改善

【建材&新材料-吉林碳谷(836077)】全年业绩高增，23Q1销量保持增长

今日重点

【电子】存储：他山为鉴，上行周期弹性极佳

以美光为例，总结上行周期存储板块股价和估值演绎规律。

大陆存储厂商上市时间相对较短，而海外存储IDM厂商已在存储周期浪潮中发展多年，本篇报告以美光为例，复盘历史寻找在上行周期时股价、估值、盈利性的一般性规律。重点分析美光股价和财务数据，主要是因美光全球排名第三，DRAM+NAND营收占比达95%+，具有代表意义，同时因采用美国财年口径，季报发布时间较韩国和台湾厂商早一个月。

上行周期，股价从低点到高点涨幅超200%，股价和估值极具弹性。

股价较基本面提前启动：在库存达高点前，股价提前启动，库存达高点后，股价继续反弹，接着存储合约价微跌或者横盘、基本企稳，后存储价格慢慢抬升，在此期间，股价一直处于上行区间。美光23年3月底展望Q1库存达峰值，但股价在22H2就已提前进入新一轮上行周期，从22H2的低点计算，截止4/21，股价已反弹26%。

股价规律：季度营收同比增速先达周期高点，后股价达周期高点。美光23Q1营收触底， 展望Q2营收环比持平，距离季度营收同比增速高点仍有较长时间，股价仍处于周期底部位置。复盘历史可见，存储IDM厂商股价从低点到高点涨幅200%+，从高点到低点跌幅40%+。以4/21股价计算，存储IDM厂商股价从22H2低点已反弹20%-40%，根据过往规律，股价上涨空间依然较大。

估值规律：在周期底部，美光PB估值仅1倍，而在周期上行时，最高可达3-4倍。

盈利弹性：存储IDM毛利率、净利率从低点到高点有20 pcts的提升空间。

存储现货价涨跌互现，部分型号出现涨价，部分型号跌幅收窄，出现积极信号。

存储厂商毛利率波动大，主要是因存储价格波动剧烈，跟踪存储价格变化是判断行业景气的重要指标，存储价格分为合约价和现货价，合约价每月更新，现货价每日更新，对市场供需更为敏感。参考集邦存储价格数据，本轮周期中DRAM芯片中的DDR4、DDR3合约价从高点跌幅约60%，现货价从高点跌幅约70%，均已创历史新低，复盘上轮存储价格反弹，合约价涨幅40%-90%不等，现货价涨幅80%-170%不等，预期上行周期存储价格反弹力度大、反弹时的价格上涨速度快。

4月合约价处于下行通道，DRAM月环比跌幅5%~20%，NAND月环比跌幅0%~3%。4月中旬DRAM部分型号价格在本轮下行周期首次出现上涨，从5/2-5/5的最新现货价格变化看，DRAM的周变化-1%~+3%，DDR5涨价，大容量DDR4止跌，NAND的周变化-3%~0%。具体来看：1）DRAM：主流DDR5 16Gb现货价格周涨幅2.28%，自4/21，DDR5已上涨3%，主流DDR4 16Gb（2Gx8）、DDR4 8Gb（1GX8）较上周五现货价无变化，利基DDR4、DDR3周变化-1%~0%，基本止跌。2）NAND：MLC周变化-0.09~0%，3D TLC周变化0%，SLC周变化-2.17%~0%。

投资建议：

从半导体细分赛道看，存储板块有望较早复苏，23Q1海力士、美光、三星半导体部门创近十年最大亏损，各家厂商降低产出、推动供需情况改善，且行业具备量价齐升逻辑，叠加AI强驱动，存储厂商有望迎业绩与估值的戴维斯双击，建议重点关注大陆存储赛道标的：兆易创新（全球nor第三、大陆存储龙头，Nor+DRAM+NAND全覆盖，DRAM加速布局）、东芯股份（大陆SLC NAND龙头，Nor+DRAM+NAND全覆盖）、北京君正（大陆车载存储龙头）、深科技（大陆存储封测龙头，配套长鑫长存存储需求）、普冉股份（强阿尔法，Nor从小容量向大容量拓展、MCU新增量）、江波龙（大陆存储模组龙头）等。

风险提示：

下游需求复苏不及预期、竞争加剧风险、大陆厂商技术迭代不及预期、中美贸易摩擦风险、第三方数据库数据信息可信性风险、研报信息的更新不及时等。

【传媒&互联网】出版业绩稳中向上，教育数字化+IP版权驱动行业价值重估

图书出版行业23Q1业绩稳中向上，具备充沛现金流、高分红、低估值等防御属性，在市场震荡情况下相对收益较强。

目前，线下线上渠道随着疫情放开、线下生态恢复等因素影响边际改善明显，市场景气度有望逐步回暖。同时，数字化降低IP挖掘壁垒，有望为行业内公司积极探索IP创新多元运营及变现方式赋能，释放IP价值潜力。在数字中国框架下，行业内拥有优质教育内容的版权方受益于教育数字化战略方向，并基于其现有图书基础变现模式，拓展2B/C端数字教育新变现路径，有望为业绩增长提供新动能。

建议关注教育数字化布局领先，边际改善明显的国有出版公司：中文传媒（600373.SH）、凤凰传媒（601928.SH）、山东出版（601019.SH）、中原传媒（000719.SZ）、南方传媒（601900.SH）、中南传媒（601098.SH）、城市传媒（600229.SH）、中信出版（300788.SZ）、中国科传（601858.SH）、中国出版（601949.SH）。

另外，民营出版公司对IP价值释放创新意愿明显，IP运营方式多元，建议关注优质IP内容储备充足、IP运营变现方式成熟的民营出版公司：

果麦文化（301052.SZ）、读客文化（301025.SZ）、中文在线（300364.SZ）、掌阅科技（603533.SH）、新经典（603096.SH）、世纪天鸿（300654.SZ）。

风险提示：

文化监管政策风险；项目进展不及预期；宏观经济发展承压；研报使用信息更新不及时的风险

【建材&新材料】工业气体行业深度报告：长坡厚雪优质赛道，国产替代大有可为

零售供气分两种，一种是现场制气商直接卖给零售客户赚取“生产制造”的钱，另一种是分销商通过建立物流网络赚取“渠道”的钱。我们认为国产替代路径一是区域错位，向中西部拓展；二是产品错位，重点发力特气品种。

一、行业特点：

长坡厚雪优质赛道，易产生大市值公司。1）万亿市场。工业气体具备耗材属性，全球市场规模超万亿，国内约2000亿。2）顺周期属性与长期成长性兼备，预计国内市场规模22-26年CAGR+9.7%。3）外包供气渗透率有望持续提升。外包供气在成本、效率、安全方面具有明显优势，预计国内外包供气占比将从22年59%提升至25年的64%，相较发达国家80%的比例，仍有提升空间。4）易孕育大市值公司。工业气体全球龙头林德已达万亿市值，国内企业具备大市值发展潜力。

二、商业模式：

攻守兼备，护城河不断拓宽。1）现场制气本质为运营模式。定价模式类似“成本加成法”，成本中能源成本（主要是电力）占比约80%，价格体系相对稳定，且为“照付不议”合同，因此收入、盈利、现金流均相对稳定，具备防御性。随着财务费用及折旧摊销的下降，项目盈利能力呈现两阶段提升。竞争加剧下新建项目收益率逐步降低，核心竞争要点为成本管控及零售业务协同能力。2）零售供气弹性在于价格，竞争在于渠道。a) 零售气①主体为现场制气站，销售对象为终端客户或分销商，盈利弹性对应价格波动；b）零售气②主体为分销商，从管道气商采购气体，经过分装&物流运输后销售给终端客户，主要赚“渠道”的钱，竞争要点在于建立高效的物流运输渠道。通过收并购完成区域整合后，可进一步赚“格局优化”的钱。

三、竞争格局：

份额集中，错位竞争提速国产替代。1）行业集中度高，全球CR4/国内CR6分别为54%/72%。气体运营项目具有排他性，在经济性&提升盈利的考虑下，企业倾向于通过收并购扩大份额并实现格局优化，故行业易形成寡头垄断格局。2）设备是国产替代基础，20年内资份额超75%，已实现追赶。3）通过区域、产品错位竞争，加速国产替代。a) 中西部地区拓展：外资已较早在华东、华北、东北地区（经济发达或重工业地区）布局，竞争激烈，中西部地区成为突破口；b)发力特种气体：海外份额高、国产替代空间广，目前国内产品技术已达标，在政策倾斜、价格优势的助力下，本土企业国产替代有望加速。

四、相关标的：

建议关注杭氧股份、金宏气体、华特气体、中船特气、侨源股份、和远气体。

五、风险提示：

1）经济不及预期；2）零售气下游不景气；3）国产替代不及预期；4）信息更新不及时；5）行业规模测算偏差。

【建材&新材料】22年年报&23Q1季报总结：建材曙光已现；新材料景气分化

新材料：民用碳纤维及石英砂迎需求放量+国产替代共振。

1）石英材料方面，高纯石英砂具备原矿+提纯壁垒，供应持续紧缺，价格进入“弹性区间”。半导体石英材料国产替代持续推进。2）碳纤维方面，22年全球、国内碳纤维需求增速分别为14.4%、19.3%，国产化率提升至60%。行业景气虽有回落，但量增逻辑持续演绎，有利于实现产业链共赢。3）碳碳复材方面，供需仍偏宽松，景气望逐步触底，龙头企业α属性凸显。4）功能性填料：22-23Q1下游需求阶段性放缓，但高端品发力驱动联瑞新材持续稳健成长。5）陶瓷纤维：22H2-23Q1营收增速放缓、盈利承压，能耗国标正式实施有利行业集中度进一步向头部聚拢，能源成本缓解下盈利水平望逐步改善。

玻纤：粗纱筑底上扬可期，电子纱静待回升。

22年海外需求受国际地缘政治影响，出口下滑，内需增速受疫情及地产景气下滑等扰动因素影响有所放缓，叠加供给有所新增，价格回落下行业收入增长、扣非利润承压；23Q1在价格及能源成本双重压力下，行业收入、利润同环比均有所下滑。预计23年行业供需将有所改善，行业库存已现拐点向下，玻纤价格望底部回升，龙头企业α属性凸显，优选低估值龙头。

品牌建材：需求向上，成本向下，供给明显出清，板块站在新一轮景气周期起点：

1）23Q1需求端复苏已经开始，C端和行业供给出清明显的龙头迎来收入增速的拐点；2）毛利率拐点已现，核心原料价格降幅大的企业毛利率同比提升幅度大，同时 C端优势明显的企业毛利率同比提升幅度大。我们认为板块正站在新一轮景气周期的起点上，需求端的驱动力将由之前的地产新建拉动，转换至C端渠道拓展和多品类扩张拉动收入增长，供给端的驱动力来自于行业供给出清和格局优化带来的行业集中度提升。龙头企业率先复苏，强者恒强。

玻璃：浮法景气复苏在途；光伏玻璃价格底部具向上弹性。

22年行业景气下行，浮法玻璃企业盈利承压，盈利水平降至10年低位。23Q1玻璃量稳价增，成本高位下盈利磨底，供需格局优化后库存快速去化，价格提振下企业盈利修复在途。光伏玻璃方面，22年供需偏宽松下行业企业增收不增利，23Q1价格环比下行叠加成本压力，行业企业收入/归母净利同比+45.6%/+3.6%。上游成本释放有利装机向好，光伏玻璃价格周期底部仍具向上弹性。

水泥和减水剂：盈利磨底，静待修复。

水泥方面，22年板块营收/归母净利同比-19 %/-62%，系需求弱/价格跌/成本高所致。23Q1因价格同降/成本高位，板块收入/业绩双降。当前企业盈利筑底，23年需求弱修复+错峰趋严+煤价趋稳，业绩望持续修复。减水剂方面，受需求影响23Q1收入业绩承压，23Q1减水剂价格持续下行，成本端环氧乙烷均价有所回落，行业盈利能力静待修复。

安全建材：

1）青鸟消防：千亿赛道中市占率持续提升，工业消防+海外市场+国内民用高端化三管齐下再开新局，迈入高质成长新阶段。2）建筑减隔震：22年地方财政压力等致需求扩容延后，龙头震安科技经营稳健但未有爆发增长。23Q1订单显著增长，或预示需求扩容已在途。3）铝模板：铝模渗透率提升稳步助推志特新材规模快速增长，爬架业务短期拖累23Q1业绩，铝代木趋势下龙头增长驱动力强。

投资建议：

新材料方面，建议关注景气与业绩兑现度均较高的石英砂，以及销量望持续高增的碳纤维。传统建材方面，品牌建材C端强于B端；玻璃加速去库提价，复苏在途；基建需求强于地产；地产开工复苏或存预期差；玻纤23Q1底部明确，Q2望持续降库。

风险提示：

需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差。

研究分享

【宏观】中国出口回到外需主导逻辑——2023年4月进出口数据点评

4月美元计价的出口同比从14.8%下降至8.5%。

考虑到低基数后，中国出口两年平均同比，从3月的14.5%下滑至6.0%。如我们在《中国出口下一步》里的判断，3月中国出口异常高增，主要是春节因素的滞后影响，后续中国出口将回到外需主导的逻辑。在全球经济增长放缓的背景下，发展中国家难以承接欧美等发达经济体需求的回落，加之去年的高基数，中国5-6月出口同比或将转负。

分国别和地区看，4月中国对东盟出口的增速大幅回落，俄罗斯和非洲对中国出口的拉动率明显回升。

4月中国对发达经济体的出口同比均回升，对美出口主要因低基数，对日本出口同比跳升和去年4月长三角地区疫情导致的低基数有关，预计都难持续。东盟作为我国最大的贸易合作伙伴，4月中国对其出口增速大幅回落，可能原因是东盟自身增长和转口贸易都面临放缓压力。除东盟外的其它发展中国家对中国出口支撑作用突显，其中俄罗斯和非洲对我国出口增速拉动最大。在逆全球化背景下，预计中国向发展中国家的出口份额将继续回升。

分产品看，原材料出口增速意外回落。

从出口快讯所涉及的部分重点商品来看，机械与劳动密集商品仍是出口主要贡献，电子有所回暖。分产业链视角，汽车产业链出口强劲，船舶出口亦保持高速增长，受全球消费电子低迷的拖累，芯片产业链的主要产品出口均负增长。

进口大幅回落，“衰退式顺差”显著。

4月中国进口同比增长-7.9%，较上月大幅回落。量价拆分后发现，4月中国主要商品的进口金额同比中，价格和数量的同比均持续下跌，映射出当前中国的内需不足。4月我国贸易差额902.1亿美元，较上月小幅上升，“衰退式顺差”表现明显。

风险提示：

政策变动，经济恢复不及预期。

【固收】债券托管口径的“异”与“同”

我国各债券登记托管机构披露口径存在差异与变化。

中债登、上清所、中证登是我国债券市场三大登记托管机构，一方面，不同机构对债券类型以及债券持有者类型的分类方式存在差异，造成债券托管数据披露口径不尽相同，另一方面，各登记托管机构披露口径随时间推移而调整。本文对各债券登记托管机构口径变迁进行了梳理。

中债登口径变迁：

分债券持有者看，中债登披露口径于2017年9月调整了整体框架与细分项目，于2021年3月披露详细程度大幅降低。自2017年9月起，中债登对原有口径进行了微调并将披露项目划分银行间债券市场、交易所市场等进行披露。2021年3月及以后不再披露“商业银行”的细分构成，合并了“银行间债券市场”下细分条目“政策性银行”“其他金融机构”等为“其他”；分券种看，中债登披露口径于2013年1月披露详细程度提高，于2021年3月披露详细程度降低。2013年起中债登将“商业银行债券”细分为“普通债”“次级债”等，2021年3月以后“政策性银行”“商业银行债券”等均不再细分。

上清所口径变迁：

上清所披露口径在2020年1月发生了较大调整。分券种看，自2020年1月起，上清所在披露“超短期融资券”等8项细分条目的同时将其合并为“公司信用类债券”，将“金融债券”细分为“政策性银行债券”“证券公司短期融资券”等，新增披露“熊猫债”，后续还曾披露玉兰债、互联互通债券。分债券持有者看，自2020年1月起，上清所将“信托公司”“财务公司”纳入“其他金融机构”，将“其他”中属于基金公司的部分记为“基金公司”。

交易所口径变迁：

中证登托管数据采用深交所、上交所网站披露的债券托管数据。上交所于2016年7月开始披露主要券种投资者结构数据，分券种来看，上交所披露口径一直保持一致，但分持有者结构看，上交所披露口径在2017年8月发生过较大调整。“QFII”“保险”等原有项目变换了名称，“一般法人”拆分为“一般机构”“基金管理公司资产管理计划”等。深交所于2019年5月开始披露主要券种投资者结构数据，披露口径没有发生变化。

三大登记托管机构负责不同市场，银行间市场的债券登记托管结算由中债登与上清所负责，中证登提供交易所市场的债券登记托管结算。

从全市场口径下，分析我国债券市场持有者结构及行为。

结果显示，商业银行是市场中规模最大的投资者类型，债券持有规模达到72.45万亿元，占比48.97%。广义基金是全市场第二大投资者，占比28.64%。其他类型投资者规模相对较小，证券公司/保险机构/信用社/境外机构/其他分别占比2.88%/6.83%/1.13%/2.20%/9.34%。不同类型债券持有者的风险偏好程度存在差异：商业银行和境外机构的投资风格较为保守，广义基金和证券公司投资风格更为激进，保险机构和信用社的风险偏好处于中间水平。

风险提示：

1）债券托管数据口径合并方式存在一定主观性；2）不同托管机构披露债券面值或市值，合并时存在误差。

【食品饮料-宝立食品(603170)】复调需求持续回暖，轻烹业务保持高增

事件：

公司2023Q1实现收入5.39亿元，同比增长27.20%；实现归母净利润0.76亿元，同比增长82.36%；实现扣非后归母净利润0.56亿元，同比增长40.85%。

餐饮需求回暖，空刻保持高速增长。

2023Q1公司实现营业收入5.26亿元，同比增长24.72%。分品类看，复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入2.38、2.53、0.34亿元，同比分别增长15.35%、38.82%、5.32%。受益于下游餐饮等需求修复，复合调味料等增速回暖，且今年疫情放开后餐饮渠道推新有望加速；轻烹业务受益于空刻意面快速放量，收入保持高速增长。

分渠道看，一季度公司直营、非直营收入分别为4.37、0.88亿元，同比分别增长22.51%、36.89%，公司持续加大经销商渠道建设，积极布局C端，非直营占比提升。分地区看，华东、华南、华北、华中、东北、西南、西北、境外分别实现收入4.53、0.20、0.21、0.12、0.13、0.03、0.02、0.03亿元，同比分别增长27.56%、4.45%、-14.28%、39.13%、40.12%、63.53%、60.99%、12.19%。公司持续拓展经销商渠道，2023Q1经销商数量净增加9家至280家。

结构改善提升毛利率，持续加大C端投入。

2023Q1公司毛利率同比提升2.05个pct至35.09%，我们认为主要系高毛利率的意面产品收入占比提升。一季度公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别1.89、0.17、-0.25、-0.47个pct至16.10%、2.50%、2.19%、-0.26%。销售费用率上升，主要系公司开拓C端意面业务，加大线上及线下投入力度，持续提升市场份额。综合来看，2023Q1公司扣非后归母净利率同比提升1.01个pct至10.45%。

盈利预测：

公司作为定制复调龙头，具备较强的研发力&品牌力&渠道力，拓客能力持续提升。同时公司依托互联网营销，迅速占领速食意面市场，C端空刻意面取得快速突破增长。2023年随着疫情管控放开，下游餐饮客户、食品工业客户需求有望全面复苏。同时C端空刻意面加速扩张，线上继续发力、线下积极布局，保持高速增长。

风险提示事件：

食品安全风险，客户拓展不及预期风险，速食意面竞争加剧风险，原材料价格上涨风险

【电子-华海清科(688120)】业绩超预期，CMP优势+边际拓展成长性显著

事件概述：

公司发布2022年年度报告：22年营收16.49亿元，YoY+105%，归母净利5.02亿元，YoY+153%，扣非净利3.8亿元，YoY+233%。毛利率为47.7%，YoY+2.99pcts；净利率为30.42%，YoY+5.79pcts。23Q1：营收6.16亿元，YoY+77%、QoQ+20%，归母净利1.94亿元，YoY+112%、QoQ+22%，扣非1.67亿元，YoY+114%、QoQ+46%。毛利率为46.66%，YoY-0.67pcts、QoQ-1.73pcts；净利率为31.46%，YoY+5.27pcts、QoQ+0.67pcts。净利率提升，核心原因在于公司营收体量增大、规模效应显现，期间费用率同环比显著下降。

订单及合同负债：

2022年公司新签订单金额约35.71亿元（不含Demo订单），再创历史新高。截至23Q1季末，公司合同负债和存货分别为13.3和23.1亿元，较22Q1季末分别增长60%和38%，公司在手订单充足，2023年业绩有望持续高增。

CMP设备强者恒强，带动22年业绩高增

2022年华海清科CMP设备凭借高工艺覆盖度+先进制程配套能力+泛半导体拓展，实现业绩高增：

1）华海CMP设备工艺在成熟制程领域覆盖度拓展至90%以上，22年取得大批量重复大订单，市占率进一步提升，持续保持领先地位；2）不断提升在CMP过程中膜厚测量及抛光智能形貌方面的相关技术，实现在先进制程产线上的量产，在先进制程的CMP后清洗方面也实现了有效突破；3）公司积极开拓先进封装、大硅片、第三代半导体市场，先进封装和大硅片领域设备已批量交付客户，第三代半导体领域（SiC、GaN、LN、LT）设备已取得批量订单。此外，公司研发的抛光+清洗全自动控制的CMP设备已在头部客户验证通过，该设备提升了第三代半导体衬底抛光水平和生产效率，减少了耗材用量。

减薄机23年批量出货，Chiplet有望成新驱动力

22年公司针对3D IC前道晶圆领域的减薄需求，前瞻开发Versatile-GP300减薄抛光一体机，满足3D IC对超精密磨削、CMP及清洗的一体化需求，目前已完取得订单，预计2023年实现批量出货。

此外，公司针对先进封装开发的12寸超精密减薄机，突破超薄晶圆加工等技术难题，预计23年送客户端验证。展望未来，Chiplet成为摩尔定律趋缓下的重要发展方向，Chiplet涉及芯片堆叠及减薄诉求，有望大幅提升市场对CMP和减薄设备的需求。

投资建议：

公司目前处于战略发展初期，近

年逐步布局减薄、清洗、量测等。上述设备对应中国大陆市场2021年空间合计近80亿美元，较同年中国大陆CMP市场7亿美元，增加近10倍，公司市场空间显著打开。公司拟股权激励绑定核心骨干，看好公司长期成长性。

风险提示：

行业景气不及预期，研发进展不及预期，客户开拓不及预期。

【计算机-东方电子(000682)】与华为签署合作协议，加强推进数字化转型

投资事件：

5月8日，在主题为“因聚而生 众志有为”的“华为中国合作伙伴大会2023”期间，公司与华为在深圳成功签署合作协议。本次协议的签订进一步夯实了双方合作基础。

实力牵手华为，进一步在AI、“一带一路”等多方面推进双方合作。

公司与华为将充分发挥各自在行业、技术、市场等方面的积淀，围绕电力、新能源等行业就云平台、AI、输电、变电、配电、用电、综合能源等领域进行全方位交流与合作，打造多场景数字化应用解决方案，共同构建鲲鹏计算产业、昇腾AI计算产业，打造电力行业华为大模型，赋能客户数字化转型，助力“双碳”目标实现。同时，双方积极开拓“一带一路”市场，成功实施了尼泊尔国家调度中心项目、乌兹别克斯坦行政中心项目等，联合打造输电线路智能巡检等基于客户场景的解决方案，积极探索在中东、东南亚、非洲地区为客户提供数据价值。

公司在优化数据治理、云平台建设等方面持续发力，打造“智慧矿山”建设运营新模式。

近年来，华为公司与东方电子在优化数据治理、云平台建设等方面开展了诸多实践，在山东黄金三山岛示范矿山建设项目中打造全国首个“一云一湖一平台”大数据中心，开创了“智慧矿山”“生态矿业”建设运营新模式，参与实施大数据及基于大数据的智慧安全、智慧物资管理应用。智能矿山整体解决方案基于5G+AI+Cloud，其中大数据平台具备数据采集、数据计算、数据管理、数据分析、数据服务、数据存储、边缘智能处理各种重要能力。

数字化转型融合加速，业务云化趋势加深，公司将持续受益行业红利。

2022年我国数字经济规模达50.2万亿元，占GDP比重提升至41.5%。截至2021年，我国云计算整体市场规模达3229亿元，增速达到54.4%，其中私有云市场规模达1048亿元，同比增长28.7%。在南方电网云边融合智能调度运行平台（CEP）综合示范工程中，东方电子负责“云端系统平台及应用”项目，该项目是继“两个细则”、云化SCADA等项目在南网总调的又一个新突破

风险提示：

电网投资进度不及预期，原材料价格上涨风险，虚拟电厂、电力市场化政策落地不及预期等。

【计算机-麒麟信安(688152)】操作系统增速亮眼，股权激励彰显高增信心

4月底公司相继发布2022年报及23Q1业绩报告。

2022年公司实现营业总收入4.00亿元，同比增长18.45%；归母净利润1.29亿元，同比增长15.33%；归母扣非净利润1.12亿元，同比增长28.00%。23Q1公司实现营业收入3400万元，同比增长21.43%；归母净利润-132万元，归母扣非净利润-409万元，亏损均同比收窄。

操作系统收入快速增长，国防业务压舱石作用进一步凸显。

2022年外部环境波动对公司业务经营造成一定困扰，但公司积极应对，实现经营业绩稳步增长。在操作系统、云计算和信息安全“三位一体”业务的协同发展下，公司各业务线收入同比均实现增长，其中操作系统业务作为公司的基础核心业务，得益于产品与技术的迭代，以及下游客户国产化采购需求增加，营收1.11亿元较上年同期实现57.43%的快速增长，不仅带动公司营收增长，也拉动公司整体毛利率有所提升。分行业来看，国防领域作为公司的重点营收行业，2022年公司在国防行业实现营收3.04亿元，仍然实现了20.46%的增长，国防领域业务作为公司业绩压舱石的作用进一步凸显。

主线产品迭代演进，产品功能持续丰富。

公司持续投入三大产品线的研发，保持产品线的不断迭代更新，持续丰富产品功能。1）操作系统：公司发布基于openEuler 22.03 LTS 构建的麒麟信安操作系统 V3.5.1；针对CentOS 停服产生的热点需求，公司发布了系统迁移工具 Convert2Klinysec V1.5，可覆盖CentOS 系统迁移所有场景。2）信息安全：公司数据安全存储产品突破了双主机隔离安全存储系统协议栈核心技术，基于新一代国产软硬件平台的安全存储系统发布第一阶段版本；同时公司积极开拓新的产品领域，开发数据交换类网络安全产品，并已完成万兆数据安全交换软件的初步研制。3）云计算：麒麟信安云桌面V8.1.9、麒麟信安云平台V8.1.8-3正式发布，国产平台异构融合虚拟化支撑能力扩充，使公司“一云多芯”信创解决方案能够支持所有国产CPU架构。

发布股权激励草案，加码人才利益绑定，进一步明确高增信心。

3月24日公司发布2023年限制性股票激励计划草案，本激励计划拟授予的限制性股票数量为20万股，约公司股本总额0.38%，其中首次授予16.02万股。根据草案，本次股权激励计划以2022年营收与净利润为基准，2023-2025年营收分别增长不低于30%/69%/119%，净利润分别增长不低于15%/32%/52%。公司上市时已设有四大员工持股平台，本次股权激励计划在已有员工持股平台基础上加码员工激励，进一步加强核心员工与业务骨干和公司的长期利益绑定。同时，本次股权激励考核目标中，要求未来三年营收复合增速不低于30%，也反应出公司对未来业务快速发展、营收快速增长的信心。

风险提示：

单一客户依赖度较高的风险，行业竞争加剧的风险，行业拓展不及预期的风险等。

【有色-中国稀土(000831)】稀土价格快速下跌影响公司一季度业绩

事件：中国稀土发布2022年年报及2023年一季度报告，公司2022实现营业收入37.86亿元，同比增长27.33%；

实现归属于上市公司股东的净利润4.16亿元，同比增长112.70%；实现扣非净利润4.10亿元，同比增长116.65%。2023Q1实现营收14.81亿元，同比增长22.60%，环比增长139.92%；实现归母净利0.19亿元，同比下降88.42%，环比下降59.08%；实现扣非净利0.19亿元，同比下降88.62%，环比下降59.63%

公司2022年业绩表现亮眼。

1）量：2022年，公司实现产量3664吨，同比增长75.44%，主要原因系公司综合自身业务运营、市场环境等方面的统筹安排；销售量3979吨，同比减少52.51%，主要受销售结构影响所致。2）价：2022年公司稀土氧化物平均售价约95万元/吨，同比上涨60万元/吨（+168%）。3）盈利：由于22年稀土价格呈现上行趋势，公司2022年毛利率为17.06%，同比+4.38pcts；从单吨盈利角度看，公司稀土产品单吨净利润从2021年约2.3万元/吨上涨至2022年10.5万元/吨，同比增长三倍以上。

稀土价格下行导致公司计提存货跌价准备，一季度业绩承压。

2023年一季度，稀土价格快速下行，氧化镨钕从年初的71.75万元/吨下降至52.25万元/吨，降幅高达27%；氧化镝下降17%至207万元/吨；氧化铽下降27%至1030万元/吨。公司在2022年底稀土库存2329吨，同比增长58.14%，较高的稀土库存叠加稀土价格大幅走低使得公司资产减值损失1.28亿，直接影响公司一季度利润。并且由于稀土价格快速下行，导致公司毛利率下降至11.24%，同比-11.03pcts，环比+1.86pcts。往后看，伴随着下游需求逐步恢复，稀土价格有望触底反弹，向上支撑公司业绩。

控费能力提升。

2022年公司期间费用率为2.06%，同比减少1.49pcts，其中管理/销售/财务/研发费用率分别为1.06%/0.08%/0.47%/0.45%；2023Q1公司期间费用率为0.89%，同比减少2.38pcts，环比上升1.08pcts，其中管理费用率为0.61%，同比-1.44pcts；财务费用率为0.01%，同比-0.88pcts，主要由于向银行借款减少利息支出减少所致；研发费用率为0.25%，同比下降0.05pcts；销售费用率为0.04%，同比下降0.01pcts。

收购江华稀土事宜持续推进中，公司盈利水平有望再上一台阶。

目前公司旗下资产主要集中在稀土冶炼分离环节，现有定南大华和广州建丰两家分离厂，分离产能合计7400吨。公司收购江华稀土将进一步完善稀土产业链布局，江华瑶族自治县姑婆山矿区第一期开采区采矿许可证范围内保有稀土氧化物储量（REO）37890吨，设计产能2000吨REO/年，收购完成后公司稀土资源自给率达16%左右，随着稀土资源自给率的提升，公司盈利能力将大幅增强。

稀土价格短期有望筑底，中长期景气度无忧。

稀土自去年三季度以来持续调整，往后伴随着需求逐步恢复，价格有望逐步筑底反弹。拉长周期来看，碳中和大的背景下，新能源汽车、工业节能电机、人形机器人等领域需求爆发，行业景气度无忧。而供应端，国内稀土供给受到指标管控，海外矿山Mt Pass、Lynas、缅甸等矿山没有大的资本开支计划，稀土供应缺乏弹性，稀土价格中枢在中长期来看有望抬升。

盈利预测及投资建议：

假设23/24/25年氧化镨钕售价分别为50/55/60万元/吨，氧化镝售价分别为200/220/240万元/吨，氧化铽售价分别为1000/1200/1400万元/吨，预计公司归母净利润分别为2.91/4.52/5.13亿元（2023年1月4日报告23-24年盈利预测分别为4.85和5.31亿元）。

风险提示：

原材料成本波动、产能释放不及预期、行业景气度不及预期、需求测算偏差风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险、核心假设条件变动造成盈利预测不及预期的风险等。

【有色- 北方稀土(600111)】稀土价格下行致公司业绩短期承压，长期向好趋势不改

事件：北方稀土发布2022年年报及2023年一季度报告，公司2022实现营业收入372.6亿元，同比增长22.53%；

实现归属于上市公司股东的净利润59.84亿元，同比增长16.64%；实现扣非净利润62.03亿元，同比增长24.88%。2023Q1实现营业收入92.31亿元，同比下降5.9%，环比下降0.33%；实现归母净利9.22亿元，同比下降40.83%，环比下降31.83%；实现扣非净利8.89亿元，同比下降46.80%，环比下降42.58%。

2022年创年度最好业绩。

1）量：2022年受疫情等因素影响产销未充分释放，稀土氧化物销量为23722吨（同比-43.66%），稀土金属销量23836吨（同比+16.61%，），磁性材料销量37605吨（同比+24.33%）。2）价：价格双轨制运行，2022年氧化镨钕市场均价为82.6万元/吨（同比+38.55%），北方稀土氧化镨钕挂牌均价76.2万元/吨（同比+30.04%），市场均价略高于挂牌价。3）成本：公司主要成本为稀土精矿采购成本，根据公司与包钢股份协议，22年初稀土精矿定价为2.69万元/吨，年底定价从10月开始调整为3.53万元/吨，增长31.34%；2022年北方稀土实现毛利103.55亿元，同比增长22%。

稀土价格下行+精矿成本上行，23Q1业绩承压。

1）量：2023年一季度，稀土氧化物销量为5434吨（同比-24.07%，环比31.02%），稀土金属销量6789吨（同比+24.27%，环比-8.94%），磁性材料销量9900吨（同比+19.45%，环比-15.16%）。2）价：价格双轨制运行，2023Q1氧化镨钕市场均价为66.4万元/吨（同比-33.93%，环比-1.26%），北方稀土氧化镨钕挂牌均价64.3万元/吨（同比-21.28%，环比-0.10%），市场均价略高于挂牌价。3）成本：2023年第一季度稀土精矿交易价格为3.53万元/吨（REO=50%），相较2022年同期的2.69万元/吨（REO=51%）增长约31%；价格下行叠加成本上升导致公司23Q1毛利率由去年同期28.73%→15.57%，同比下降13.16pcts，环比下降8.36pcts。

费用管控能力加强。

2022年公司期间费用率为4.26%，同比减少1.08pcts，其中管理/销售/财务/研发费用率分别为2.81%/0.20%/0.56%/0.68%；2023Q1公司期间费用率为3.83%，同比减少0.41pcts，环比减少0.45pcts，其中财务费用率为0.55%，同比下降0.49pct，主要由于公司利息支出同比减少；管理费用率为2.63%，同比增加0.17pcts；研发费用率为0.52%，同比下降0.07pcts；销售费用率为0.13%，同比下降0.01pcts。

北方稀土获得指标份额持续提升，稀土龙头具备高成长性。

公司23年第一批稀土矿开采指标80943吨REO（折算氧化镨钕约1.6万吨），指标占比由60%→67%，同比增加20733吨REO（+34%）。考虑到资源禀赋、产能、环保等因素，预计未来指标分配仍将延续这一趋势。我们预计其产量年均复合增速或达到30%左右，稀土龙头仍具备较高成长性。

稀土价格短期有望筑底，中长期景气度无忧。

稀土自去年三季度以来持续调整，往后伴随着需求逐步恢复，价格有望逐步筑底反弹。拉长周期来看，碳中和大的背景下，新能源汽车、工业节能电机、人形机器人等领域需求爆发，行业景气度无忧。而供应端，国内稀土供给受到指标管控，海外矿山Mt Pass、Lynas、缅甸等矿山没有大的资本开支计划，稀土供应缺乏弹性，稀土价格中枢在中长期来看有望抬升。

盈利预测及投资建议：

假设2023-2025年氧化镨钕均价分别为50、55、60万元/吨，稀土精矿价格为3.16、3.30、3.5万元/吨，预计公司23-25年净利润分别为36.64、53.54、68.91亿元（2022年10月21日报告23-24年盈利预测分别为96.12和121.71亿元）。

风险提示：

与包钢股份稀土精矿采购价格变动风险、产业政策变动风险、供给端超预期释放风险、需求不及预期风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险、需求测算偏差风险等。

【建材&新材料-科顺股份(300737)】全年业绩承压，单季毛利率环比持续改善

事件1：公司发布2022年年报。

全年公司实现营业收入76.6亿元，同比-1.4%；归母净利润1.8亿元，同比-73.5%；扣非归母净利润4312.7万元，同比-92.5%；经营性现金流量净额2.4亿元，同比-61.5%。单四季度公司实现营业收入17.0亿元，同比-18.4%；归母净利润-9005.9万元，去年同期为-71.0万元；扣非归母净利润为-1.4亿元，去年同期为-5194.2万元；经营性现金流量净额为9.5亿元，同比-23.2%。

事件2：公司发布2023年一季报。

2023Q1公司实现营收18.7亿元，同比+7.6%；归母净利润5807.6万元，同比-41.4%；扣非归母净利润4088.3万元，同比-50.2%；经营性现金流量净额-6.6亿元，去年同期为-11.0亿元。

经销占比已达50%以上，23Q1需求有所复苏。

受地产景气下行、项目资金短缺及进度放缓等因素不利影响，全年防水市场需求疲软，据行业协会结合国家统计局数据，预测防水2022年总产量34.7亿平，同比-15.4%。在外部不利环境下，公司调整发力，推动防水业务场景多元化，全年建筑防水产品销量同比+3.9%。分产品看，防水卷材、防水涂料、工程施工收入分别同比-4.8%、-0.2%、-13.4%，另新并表丰泽的减隔震产品贡献2.6亿收入。分渠道看，公司面对地产集采需求下滑压力，调整发力点，继续加大经销业务的开拓渗透，加强工建民建协同融合，顺利完成经销收入占比50%以上目标。23Q1公司收入实现增长的核心动力来自于需求复苏带来的量增，且预计民建延续高增趋势。

业绩受成本冲击明显，毛利率已开始逐季修复。

22年公司毛利率21.2%，同比-7.3pct，主要系沥青等原材料价格高位影响（22年沥青期货价格同比+26.7%）；防水卷材受影响毛利率同比-13.9pct，但防水涂料伴随乳液等价格回落实现毛利率同比+3.9pct。从单季度情况来看，22Q3-23Q1公司毛利率分别为19%、19.8%、21.6%，呈逐季好转趋势，公司沥青冬储持续发挥稳成本作用。22年公司费用率16.1%，同比+1.3pct，净利率2.3%，同比-6.3pct。23Q1公司净利率3.1%，环比22Q4转正，同比-2.6pct。伴随沥青价格趋稳及产品及渠道结构持续优化，公司业绩望逐步开始筑底修复。

应收款催收管控力度加强，现金流逐步好转。

22年公司收现比99.1%，同比+10.7pct，报告期公司加强对地产客户催收和应收款的管控促现金流好转；且22年公司净现比1.3，近些年首次实现1以上。23Q1伴随授信政策及销售管理优化，公司收现比同比继续保持改善趋势，达到82.4%，同比+13.8pct。

科顺股份观点重申：

1）防水新规已经落地，伴随一级设防范围扩大及防水做法要求提高，市场规模有望出现明显提升，公司充分受益。

同时在下游（地产、基建）集中度持续提升、上市企业增加、央企介入整合、行业标准提升趋势等多重因素促进下，防水市场将向头部集中，特别是在行业压力期，中小企业经营困难逐步退出市场，行业集中度有望加速。随着行业逐步走向集中，行业规范化、竞争格局优化、公司作为龙头企业具备产能、渠道、品牌、资金等多重优势，将进一步拉大领先优势。

2）公司此前提出百亿目标，虽然短期受地产市场压力影响增速有所放缓，但伴随经销占比提高及非房业务扩展未来公司仍能实现较快速增长。

产能方面，公司仍有产线在建，且拟发行可转债资金投入多基地产线扩产项目，未来几年产能有望实现10%-15%年均复合增长。

3）公司收购的丰泽股份主要为铁路、公路、建筑、水利等重大工程提供在止、排水以及隔、减震方面的技术支持，主营支座、止水带和伸缩装置等产品。

收购丰泽后公司产品更加广泛，多元经营提高抗风险能力。同时借助丰泽在基建领域资源开展业务协同，开拓防水基建市场，迈向多元化发展共赢。

4）公司与保利之间在多个方面的深度合作有望迈向中长期发展新阶段，

同时此前公司与北新、凯伦的供应链合作将凭借各方行业影响力，形成强大资源融合优势，提升防水产品质量性能、降低原材料成本，提升各方业务竞争力。

投资建议：

基于公司年报披露数据及23Q1经营情况，我们调整公司盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为7.1、9.8、12.5亿元（前次23-24年预测为7.0、9.6亿元）。

风险提示：

行业竞争加剧；下游地产需求不及预期；产能投放不及预期；原材料价格大幅波动；应收账款规模快速增长的风险。

【建材&新材料-吉林碳谷(836077)】全年业绩高增，23Q1销量保持增长

事件1：公司发布2022年年报。

22年公司实现营业收入20.8亿元，同比+72.3%；实现归母净利润6.3亿元，同比+100.0%；实现扣非归母净利润6.3亿元，同比+108.3%；经营性现金流量净额2.7亿元，同比+60.5%。单四季度公司实现营业收入5.6亿元，同比+16.1%，实现归母净利润1.5亿元，同比+7.5%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比+14.3%。

事件2：公司发布2023年一季报。

2023Q1公司实现营业收入7.1亿元，同比+21.7%；实现归母净利润1.7亿元，同比+4.1%；实现扣非归母净利润1.7亿元，同比-1.9%。

全年销量增长提速，大丝束碳纤维降价致原丝均价略有波动。

（1）销量：预计22年全年公司原丝产销量均在5万吨以上，同比大幅增长。23Q1伴随产能扩张落地及需求修复，我们预计销量同环比亦有增长。（2）价格：预计22全年原丝均价略有下滑，22Q1价格或仍有松动。大丝束碳纤维降价已然开启，根据百川盈孚数据，截至2023年5月5日，国内大丝束碳纤维均价10.4万/吨，同比-28.3%，不排除后续降价压力继续传导至原丝环节。4月初公司大中小丝束在手订单已经达到10万吨，预计23年全年销量仍望快速增长，从中期维度来看，“以价格换需求”逻辑将逐步演绎，大丝束碳纤维产业链“量增”逻辑更为重要。

原材料降价+规模效应助单位成本下行，23Q1吨净利或有下降。

预计22年公司吨成本同比下降，原因一方面主要原材料丙烯腈价格持续走低（全年国内丙烯腈行业价格同比-26.3%），另一方面伴随产能扩张，规模效应逐步显现后成本分摊减少。22年公司期间费用率6.7%，同比-4.5pct，公司各项费用均有不同程度下降，其中财务费用率同比-3.8pct，原因系公司偿还高利息借款减少了利息支出。我们预计22年公司吨净利同比显著提高；22Q4单季度受价格因素影响同时研发项目进入关键阶段投入较高，吨净利预计环比下降；考虑原丝价格受碳丝价格回落影响，预计23Q1公司吨净利环比22Q4或仍有下降。

产能扩张稳步推进，产品品类持续丰富。

根据公司公告，公司募投的15万吨原丝项目中，22年实现半数生产线建成投产，且计划在未来1-2年内，根据市场需求情况实现20万吨左右的原丝设计产能。目前公司产品覆盖了从碳纤维原丝小丝束到大丝束的全系列产品，全系列产品都能稳定大规模生产。根据公司公告，公司实现大丝束产品全面突破T700，力争在现有产品方面做到“人有我优”；全力推动公司大丝束产品系列化，目前公司已经实现定型的大丝束原丝品种包括24K、25K、35K、48K和50K，未来公司将陆续推出更大丝束产品，在大丝束领域做到“人无我有”。

国产大丝束原丝龙头，长期成长期望逐步兑现。

公司依托雄厚的腈纶工艺和管理经验积累，精准定位民用需求为主的通用型大丝束赛道，快速崛起成为国内碳纤维原丝最大生产商。公司快速实现产品品质的提升、产品品类的不断丰富以及成本的持续下降，盈利已跨过“0—1”拐点，随着产能快速“复制”，望全面进入“1—N”高增阶段。

投资建议：

基于公司年报披露数据及23Q1经营情况，我们调整23-25年公司归母净利至8.5、11.1、13.9亿（原23-24年盈利预测为10.2、12.4亿），主要考虑到大丝束碳纤维降价压力或传导至原丝，下调原丝均价假设。公司为碳纤维原丝优质龙头，竞争优势明显，产能快速扩张，进入成长快车道。

风险提示：

产能投产不及预期；新产品开发不及预期风险；产品价格大幅下滑风险；原材料和能源价格大幅上涨风险；客户集中度过高风险；引用信息滞后风险。

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